Porqué entrar el primero y salir el primero en una startup

Una de las reglas del dedo gordo que he aprendido haciendo pequeñas inversiones es que siempre hay que entrar el primero y salir el primero. Las compras con intención de retener pueden resultar muy lucrativas también pero, en mi opinión, constituyen una estrategia apropiada para grandes inversores profesionales, no para los pequeños en la banda de inversión entre 5.000€ y 500.000€

Para quien no esté familiarizado con la jerga financiera, voy a hacer una brevísima introducción sobre un instrumento de inversión del que se habla mucho en estos momentos: las preferentes. Las preferentes son acciones (o participaciones) híbridas entre una acción común y un bono. Si la empresa obtiene beneficios los propietarios de participaciones preferentes tienen derecho a un dividendo previamente pactado mientras que los propietarios de acciones ordinarias obtendrán un dividendo sólo si consejo de administración de la empresa decide repartirlos ese año. Además alguna deuda de la empresa puede estar subordinada, lo que en la práctica significa que uno inversores cobran antes que otros. Las preferentes pueden tener (o no) un valor fijo de liquidación. En inglés se habla de common stock, preferred stock, senior preferred stock y liquidation value.

Hay muchas buenas razones para ser el primero en invertir en una startup cuando su valoración de mercado es aún baja y también existen dos grandes peligros: que la startup fracase o, paradójicamente, que empiece a ir demasiado bien. Y a reglón seguido lo explico.

Lo primero de todo en una inversión, tanto si se es el inversor como el emprendedor, es controlar el calendario. Nunca y bajo ningún concepto hay que hacer una inversión precipitada y, similarmente, nunca hay que esperar a que la empresa esté evidentemente necesitada de dinero. Los inversores profesionales suelen jugar a diferir la inversión una vez que han pactado el precio. En parte porque su propios procedimientos legales burocráticos llevan tiempo y en parte porque cuanto más asfixiados de dinero estén los emprendedores más fácil será sacarles el máximo porcentaje de su empresa por el mínimo dinero. Luego llegamos a la primera regla en este post nunca permitir que la otra parte controle la temporización en una inversión. En general, es un error ser totalmente transparente desde el principio con un inversor, porque en el fondo no es un socio benévolo sino una persona que busca comprar el máximo de participación por el minimo precio. Así que al final en casi todos los procesos de inversión hay un poco de gitaneo.

Una vez que se está dentro de una startup, a mi, personalmente, me parece que lo mejor para el inversor es tener préstamos participativos, participaciones preferentes o avales. Mientras que lo mejor para el emprendedor es ofrecer participaciones ordinarias. Además, es esencial para ambas partes tener varios planes de salida que permitan un divorcio ordenado entre inversor y emprendedor.

Los préstamos participativos deben ser convertibles en acciones de manera que si el emprendedor no puede pagarlos de alguna forma se le “embarga” la empresa mediante una pignoración de participaciones que servían como garantía del préstamo. Los préstamos participativos tienen la ventaja de que ofrecen un plazo predeterminado para poner fin a la relación. Cuando vence el plazo, el emprendedor puede librarse del inversor simplemente pagándole el principal más los intereses. Dado que las participaciones de una sociedad limitada no cotizan en un mercado contínuo de valores para el business angel puede ser difícil encontrar un comprador en el caso de que quiera salirse, y para el emprendedor no existe una forma predeterminada de obligar a vender razonablemente sus participaciones a un socio inversor indeseable.

Las participaciones preferentes conviene que tengan cláusulas anti dilución y algún tipo de blindaje frente a quedar subordinadas a otra deuda que la empresa contraiga en el futuro. Además hay que revisar cuidadosamente los derechos de voto, o de veto, que estipule en el pacto de socios. La participación inicial no debe ser en ningún caso inferior al 5% puesto que ese es el mínimo legal para poder exigir a los administradores de la empresa una auditoría independiente en el caso de que se sospeche que están llevando a cabo una administraciónd desleal o alguna falsedad contable.

Al aval es una forma de entrada de un business angel que no suele ser consierada a priori, pero que puede ser muy atractiva para ambas partes. El dinero lo pone un banco a un precio que puede ser prácticamente el de un préstamo hipotecario si las garantías del business angel son suficientemente buenas. Entonces la empresa se financia mientras que el business angel no tiene que aportar toda esa financiación en líquido sino que puede usar también otros activos como garantía.

Superada la fase de lanzamiento la siguiente zona pantanosa para el business angel son las jugarretas que pueden hacer los inversores de la serie B. He aquí algunos ejemplos adaptados de Chris Dixon:

Serie A: El business angel invierte 100K€ en participaciones preferentes con valor de liquidación de 100K€
Serie B: El inversor invierte 1M€ en participaciones preferentes con valor de liquidación de 4M€ no suboordinadas a las participaciones de la serie A.
Resultado: El inversor fuerza la venta de la empresa por derecho de arrastre en 3M€. El inversor cobra 2,7M€. El management recibe 300K€ via MCOP. El business angel hace un cero pelotero.

Serie A: El business angel invierte 100K€ en participaciones preferentes por un 10% de la empresa.
Serie B: Debido a sus buenos resultados, la empresa recibe una valoración muy alta. Sin embargo, un inversor aporta 5M€ en una valoración por debajo de la de mercado por un 40% de la empresa y, al mismo tiempo, da opciones a los emprendedores por el 50% de la empresa.
Resultado: El business angel se diluye del 10% al 1% en una empresa que yendo tan bien podría ampliar capital con una mínima dilución.

Serie A: El business angel invierte 100K€ en participaciones preferentes.
Serie B: El inversor mete 1M€ en preferentes con liquidación 3x en una ronda “play to play” (que significa que si el business angel no acude a la amplicación entonces sus preferentes se convierten en participaciones ordinarias).
Resultado: La empresa se vende por 3M€, el inversor obtiene 3M€, el business angel se queda en cero.

Serie A: El business angel invierte en la empresa X que licencia propiedad intelectual de la empresa Y.
Serie B: El valor de la propiedad intelectual de la empresa Y crece y es vendida a un tercero quien cancela la licencia a empresa X.
Resultado: La empresa X pasa a valer cero al haberse sin quedado sin un elemento esencial para su funcionamiento.

Todos estos son ejemplos reales, pero a donde quería llegar, es a que la probabilidad de recuperar dinero de una inversión normalmente no crece sino que decrece con el paso del tiempo a menos que exista un plan estratégico de salida a medio-largo muy claro y viable. Y dichos planes, en muchos casos, dependen de la capacidad de los inversores para crear imperfecciones de mercado que están fuera del alcance de un business angel.

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3 respuestas a Porqué entrar el primero y salir el primero en una startup

  1. Pingback: Pequeñas inversiones en Startups: entrar primero y salir primero « OpenCodex

  2. Louba dijo:

    Muchas gracias por abrirnos los ojos en cuanto a todos los tipos de inversión, ahora toca vivirlo en nuestras propias carnes para adquirir destreza. Un saludo

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